央行和财政部酝酿第四轮债务置换方案，超 2 万亿债务限额空间打开，有哪些信息值得关注？

这个问题之前讨论很多了，短期来看只有这一条路，但从长期来看，可能得不偿失。

1）债务置换，隐形债务转明面债务

城投债非常特殊，虽然杠杆计入非金融企业部门，但担保是地方的财政收入，也是地方的隐形债务，这个债务有很多版本的估算，但基本也在政府总的明面债务，也就是60万亿左右，为什么是估算，因为这东西根本就是不透明的，鬼知道地方借壳举了多少债，有的地方别说还债，连利息都是问题，我们经济体坏就坏在这里，信息不透明，处理不透明，道德风险极高，简单理解就是只要不公布数，你就永远不知道里面的风险有多大，直至全面暴雷大家才恍然大悟，房企只是地方财税的手套，再高也不过十几万亿的负债，背后的地方隐性债务才是真正的大问题。

地方平台债的特点：不透明，花钱效率模糊、利率高，现阶段体量预计也不小。有没有进入庞氏信贷？真没有数据，但从地方平台现阶段还敢开出8%甚至更高的收益来看，不能说全国，至少为了不择手段融资的地方大概已经是庞氏信贷，且未来的冲击和处理难度远高于明面上的房企债务暴雷。

怎么缓解以债养债和债务幂指数膨胀？按照其他国家的经验来看，就是把利率水平压低。根据70规则大致推算下，如果地方只靠以债养债，那么利率10%的话，债务约没7年翻一倍，60万亿估计要不了多久就会突破100万亿。怎么减缓庞氏信贷的压力呢？把利率降下来，但问题是地方信用差得多，地方平台债信用则更是打打折扣，如果按照市场化利率来看，只能开出两位数左右的利率才能融资，才能维系庞氏信贷。

这就到了该题目所采取的方式，即释放政府明面杠杆的上限，类似于提高美国国债上限，所谓的释放后2万亿的额度，就是允许地方明面发债，计入到政府杠杆，平均的发型利率约为3%，这样用于置换地方发型的约10%利率的隐形债务，根据70规则，以债养债翻一番的时间从7年，可以增加到20年以上（理想情况是这样）。

所以不要总是嘲笑其他国家的政府杠杆高，如果预估的地方隐形债务规模大致相当，我国政府总杠杆率也是超过100%的，其中政府明面杠杆率50%，隐形杠杆率也是超过50%的，而且地方隐形债务的利息可比美国国债在加息下的利率还要高。本次的债务置换，具体数字上会表现在非金融企业杠杆稳定甚至略微下降，而政府明面杠杆继续快速增加。

债务置换理论上可以降低地方的压力，从而短期内把风险延后，但不要忽略人性。

2）长期道德风险

现在的问题可能仅靠债务置换和扩大以债养债无法解决的，今天救了这个地方，大家发现不管捅出多大的篓子都有兜底，会进一步加剧各个地方的效仿，高效的政府就成了玩笑，换句话就是取之尽锱铢，用之如泥沙，最近不知道央行总是逮着甘肃的低效投资不放是不是一种杀鸡儆猴，但地方可不会那么容易吓到，毕竟越是低效的投资，里面的分利可能更多，看起来短期缓解了政府的隐形杠杆，长期带来成倍的风险积累。

第二个问题，还是之前讲的太多的，说到全民发钱，一堆喉舌出来只谈风险，不谈收益，这种以债养债和风险兜底，同样会增加政府的财政压力，反而加速了阶层的固化，谁离政府购买越近，谁分得蛋糕越多，典型的定向发钱，代价比全民发钱有过之而无不及，效率也是大打折扣，再来一些面子工程，就是再给100万亿也不够几年花的。

经济高速增长40多年了，怎么可能不遇到发展问题，关键是如何正确认识经济周期和采取正确的干预手段，不要总拿未来的潜力去换短暂的平稳，最后既不会解决问题，还白白浪费了经济体几十年积累的财富和未来几十年的增长潜力。

现在最缺钱的是居民口，韧性再强也需要安抚，给居民让点利抠抠索索，定向发钱倒是大方，但这样只会徒增风险和代价，同样是一年几万亿，给居民口增加直接福利，协助居民完成资产负债表的修复，消费和内循环也就顺理成章，换来更稳定且潜力巨大的经济增长预期，而非把仅剩不多的经济资源不断的丢给债务黑洞。

稳定的货币、稳健的金融、高效的政府，即便是比烂的时候，也不能总是选择最差的那条路，再资的经济体增加政府负债的时候，也会给居民发放一些直接福利，协助居民修复资产负债状况，央行本身没有独立性，再加上朝令夕改，谁的孩子谁抱，但最后还是给兜底，信用损耗之后，代价也是不可估量的。